Nel recente rapporto sugli utili di SoftBank, pubblicato senza fanfare, emerge un dettaglio che racconta molto più di mille slide motivazionali sull’intelligenza artificiale. Masayoshi Son non è più responsabile della garanzia personale da circa un miliardo di dollari che aveva messo sul tavolo per permettere a un fondo gestito dal suo gruppo di investire decine di miliardi in OpenAI. La notizia è passata quasi inosservata, come se fosse un tecnicismo contabile. In realtà è un piccolo manuale di ingegneria finanziaria applicata, degno di essere studiato nelle business school, con una postilla ironica. L’intelligenza artificiale forse ha imparato a programmare, ma non ha ancora imparato a strutturare incentivi come Masa.

La parte interessante non è tanto ciò che Son ha smesso di rischiare, quanto ciò che continua a poter guadagnare. Il suo accordo di lungo periodo gli consente infatti di arricchirsi personalmente se il fondo di investimento ottiene risultati straordinari, un evento che oggi appare molto più probabile grazie alla concentrazione quasi monomaniacale su OpenAI. Qui la governance aziendale dell’era AI mostra il suo volto più sincero. Non quello dei codici etici o dei board indipendenti, ma quello dei contratti scritti quando nessuno guardava e che diventano improvvisamente geniali quando una scommessa improbabile si trasforma in un unicorno sistemico.

Il meccanismo è semplice solo in apparenza. SoftBank ha investito circa 34,6 miliardi di dollari in OpenAI, ottenendo una partecipazione dell’11 percento nel creatore di ChatGPT. Non è un investimento che compare direttamente nel bilancio della holding come una linea limpida e rassicurante. Vive interamente all’interno del fondo del 2019 noto come Vision Fund 2. Questo fondo, a sua volta, ha preso in prestito 8,5 miliardi dalla casa madre per finanziare parte dell’operazione, con Son che inizialmente aveva offerto una garanzia personale a supporto del debito. Una mossa che a molti era sembrata un azzardo, quasi un atto di fede personale nella rinascita del fondo dopo anni di errori clamorosi.

C’era però una ragione molto concreta dietro quel rischio. Un accordo precedentemente reso noto attribuiva a Son il diritto di incassare il 17,25 percento degli utili del Vision Fund 2 una volta superata una soglia precisa. Il valore realizzato e non realizzato del fondo deve eccedere il costo dell’investimento del 30 percento. In altre parole, se il fondo passa da disastro annunciato a successo clamoroso, Son non viene premiato come un normale azionista, ma come l’architetto che ha resistito quando tutti scappavano. La narrativa dell’imprenditore visionario qui si fonde con quella del trader paziente. Una miscela che a Wall Street non dispiace affatto, purché funzioni.

Fino a poco tempo fa, le probabilità di vedere questo schema produrre ricchezza personale sembravano scarse. Vision Fund 2 era diventato il simbolo di una stagione di hubris tecnologica finita male. Centinaia di scommesse su startup ipervalutate, modelli di business fragili e founder più abili a raccogliere capitali che a generare flussi di cassa. Un anno fa, prima dell’ondata di investimenti in OpenAI, il fondo aveva accumulato perdite per circa 23 miliardi di dollari, il 40 percento del capitale investito. Nel frattempo, il team di investimento di SoftBank nella Silicon Valley era stato drasticamente ridimensionato. Un’epurazione silenziosa che raccontava molto più di qualsiasi comunicato stampa sull’innovazione disciplinata.

Poi qualcosa è cambiato. Non una rivoluzione culturale, non un nuovo modello di governance, ma una scommessa enorme e concentrata. Grazie soprattutto alla partecipazione in OpenAI, il fondo è oggi quasi in pareggio. SoftBank ha dichiarato un guadagno di 19,8 miliardi di dollari legato a quell’investimento, lasciando Vision Fund 2 con una perdita residua di appena il 3 percento. Numeri che, nel linguaggio dei mercati, equivalgono a una resurrezione. Se OpenAI dovesse raccogliere ulteriori decine di miliardi con una valutazione ipotetica di 750 miliardi di dollari, il quadro cambierebbe radicalmente. A quel punto il famoso 30 percento non sembrerebbe più una montagna, ma un dosso.

Il riflesso immediato di questa trasformazione si vede sul prezzo delle azioni SoftBank, raddoppiato nell’ultimo anno. Il titolo è diventato una sorta di proxy quotata del sentiment su OpenAI. Quando l’entusiasmo per l’intelligenza artificiale cresce, SoftBank sale. Quando emergono dubbi su costi energetici, governance o sostenibilità dei modelli, SoftBank trema. Dietro questa volatilità c’è però un aspetto meno discusso. Se Vision Fund 2 dovesse superare la soglia che attiva il compenso, Son potrebbe guadagnare miliardi a titolo personale, in misura sproporzionata rispetto agli altri azionisti. Non è un bug del sistema. È una feature.

Nel frattempo, il rischio personale di Son si è notevolmente ridotto. SoftBank ha comunicato che il prestito al Vision Fund 2 è stato rimborsato e convertito in azioni privilegiate. Tradotto dal linguaggio legale, significa che la holding recupera per prima i profitti in caso di successo moderato del fondo. Son mantiene l’opzione sul successo straordinario, ma non porta più sulle spalle la stessa esposizione diretta. Una mossa che dimostra come l’ingegneria finanziaria, se ben eseguita, sappia spostare il rischio nel tempo e nello spazio, lasciando intatto il potenziale di upside.

Questo non elimina i problemi strutturali. SoftBank continua a fare ampio affidamento sul debito per finanziare i suoi impegni nell’intelligenza artificiale. Il portafoglio resta costellato di investimenti rischiosi e l’ecosistema AI è tutt’altro che stabile. Le vibrazioni difficili, per usare un eufemismo, non sono scomparse. Sono solo momentaneamente coperte dal rumore di fondo dell’hype. Eppure, osservando la posizione di Son, è difficile non riconoscere una coerenza interna. Ha perso miliardi inseguendo una visione troppo diffusa. Ora potrebbe guadagnarne altrettanti concentrandosi su un singolo asset sistemico. Se questa non è disciplina strategica, è almeno determinazione darwiniana.

Il contrasto con ciò che è accaduto a Pinterest è istruttivo. Qui non c’è ingegneria finanziaria sofisticata, ma il giudizio immediato e spietato del mercato. Le azioni sono crollate del 18 percento nelle contrattazioni after-hours dopo la pubblicazione di risultati che, sulla carta, rispettavano le previsioni. La crescita del fatturato del 14 percento era all’interno dell’intervallo annunciato mesi prima, ma si collocava nella parte bassa. In un mercato che non ammette scuse, questo è bastato per una punizione esemplare.

Pinterest ha attribuito il rallentamento a una nuova tariffa sui mobili che ha spinto i grandi inserzionisti a ridurre la spesa pubblicitaria. Una spiegazione razionale, quasi scolastica. I dirigenti avevano persino avvertito in anticipo della possibilità di un simile scenario. Nulla di tutto questo ha mitigato la reazione. Il mercato non paga la trasparenza. Paga la sorpresa positiva. Tutto il resto è rumore.

Durante la conference call, l’amministratore delegato Bill Ready ha ammesso senza giri di parole di non essere soddisfatto della performance del quarto trimestre e ha promesso un ritorno a tassi di crescita più elevati. Un linguaggio onesto, quasi disarmante. Il titolo però è sceso ai livelli più bassi da aprile 2020, quando la pandemia aveva congelato la pubblicità globale. Un promemoria brutale di come il mercato tratti le piattaforme considerate mature. Nessuna indulgenza, nessun credito per il passato. Solo una domanda implicita. Perché dovrei pagarti multipli elevati se non cresci come prometti.

Mettendo insieme questi due racconti, emerge una lezione scomoda. Nell’era dell’intelligenza artificiale, la vera asimmetria non è solo tecnologica, ma contrattuale. Son ha costruito una struttura che gli consente di beneficiare in modo esponenziale di uno scenario estremo, limitando progressivamente il downside personale. Pinterest, al contrario, è intrappolata in una narrativa di crescita lineare, esposta a ogni microvariazione macroeconomica. Una è una scommessa sistemica con leva finanziaria e incentivi calibrati al millimetro. L’altra è un’azienda solida che paga il prezzo di non essere percepita come inevitabile.

C’è una citazione attribuita a Keynes che vale la pena ricordare, anche se probabilmente apocrifa. I mercati possono restare irrazionali più a lungo di quanto tu possa restare solvibile. Son sembra aver aggiunto una postilla moderna. I mercati possono anche restare euforici abbastanza a lungo da rendere geniale un contratto firmato nel momento di massima disperazione. Pinterest, dal canto suo, ricorda che senza una narrativa dominante, anche una performance decente può sembrare una sconfitta.

Alla fine, mentre l’intelligenza artificiale promette di automatizzare il lavoro cognitivo, resta una certezza antica. Il vero potere sta nel design degli incentivi e nella capacità di spostare il rischio sugli altri. In questo, Masayoshi Son resta un maestro riconosciuto. E i mercati, con la loro memoria selettiva, continuano ad applaudire chi riesce a trasformare un foglio Excel in un’opzione sul futuro.

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